2025年末的港交所，一声清脆的钟声为林清轩的二十年创业史画上阶段性句点——上海林清轩化妆品集团股份有限公司正式以“2657.HK”挂牌，成为资本市场瞩目的“国货高端护肤第一股”。这场历时7个月的IPO征程，以全球发售1396.65万股、每股77.77港元的发售价收官，开盘后股价顺势大涨，截至发稿市值攀升至125亿港元(约合人民币112亿元)，跻身国货美妆上市集团市值前十，超越水羊股份、福瑞达，紧追敷尔佳与丸美生物。
资本的青睐是这场上市盛宴的重要注脚。此次IPO不仅引入富达基金、大湾区共同家园投资等7家基石投资者，累计认购额达6200万美元;回溯过往，雅戈尔、碧桂园创投、头头是道基金等知名机构的接力投资，早已为林清轩铺就了通往港股的阶梯。在2025年美妆行业整体承压的背景下，这样的资本认可，核心底气源自林清轩爆发式的业绩增长——2025年上半年营收同比激增98.3%至10.52亿元，接近2024年全年12.1亿元的规模，净利润更是暴涨至1.82亿元，几乎追平去年全年盈利，净利率攀升至17.3%。
从一块25元的手工皂到单价直逼香奈儿的高端精华油，林清轩的高端转型之路堪称激进。2003年成立之初，它以天然手工皂、芦荟胶等平价产品起步，超100个SKU覆盖全身护理，单价多在100元左右，用创始人孙来春的话说，彼时的品牌“毫无核心竞争力”。转折点出现在2016年，林清轩果断砍掉所有平价产品线，将全部资源押注山茶花护肤油及相关品类，正式开启高端化转型;后续更将公司名称从“生物科技”改为“化妆品集团”，直言此举源于“我们是中国高端国货护肤品牌”的定位认知。
为支撑“高端”标签，林清轩构建了一套显性的价值体系。定价上，核心单品山茶花精华油5.0版本折后价599元/30ml，较一代的377元实现大幅攀升，直逼娇韵诗、香奈儿等国际大牌同类产品，新款鎏金精华油更是卖到999元/50ml，远超行业平均水平50%以上。渠道上，其全国554家门店中95%以上进驻核心商圈，直营为主的模式在国货及国际高端护肤品牌中门店数量稳居第一，未来还计划在一二线城市加密旗舰直营店。产品层面，这款山茶花精华油自2014年上市以来累计销量超5000万瓶，连续11年蝉联全渠道面部精华油零售额榜首，单一品类上半年收入占比高达45.5%，成为绝对的增长引擎。
高定价与强渠道支撑起可观的盈利数据——2024年林清轩毛利率达82.5%，2025年上半年维持在82.4%，不仅远超珀莱雅、贝泰妮等国货同行，甚至超过欧莱雅、雅诗兰黛等国际巨头。但当招股书中“高端”二字被提及179次时，行业的追问也随之而来：这份“高端”成色，是否经得起深层推敲?
研发投入的短板成为争议焦点。尽管林清轩在招股书中162次提及“研发”，自称是“实验室里长大的品牌”，还亮出“清轩萃”核心成分、500余项配方及86项专利的成绩单，但数据却难言亮眼。2022-2024年其研发投入分别为2112万元、1975万元、3040万元，2025年上半年为1803万元，三年半累计不足1亿元，仅为华熙生物2024年单年研发费用(4.66亿元)的五分之一，甚至低于珀莱雅同期的2.1亿元。2024年研发费用占营收比例仅2.51%，与国际高端品牌普遍的高研发投入形成鲜明反差。
过度依赖单一爆品的产品结构，进一步加剧了高端化的不确定性。相较于珀莱雅构建的红宝石、双抗等多系列大单品矩阵，林清轩的增长高度绑定山茶花这一单一成分与精华油单一品类。尽管围绕山茶花衍生出霜、水、精华等产品，但除面霜外其余品类收入占比均未超过10%，新品开发多为横向延伸而非颠覆性突破，难以持续制造市场新鲜感。这种窄赛道模式，也让品牌增长天花板与细分市场容量深度绑定，长期增长想象力受限。
研发与产品的薄弱，倒逼林清轩走上“重营销、轻研发”的路径。2024年其销售及分销开支达6.88亿元，费用率56.9%;2025年上半年开支5.81亿元，费用率仍高达55.2%，不仅高于珀莱雅(49.6%)、毛戈平(45.2%)等国货同行，更远超国际美妆巨头30%-40%的平均水平。2024年电商营销开支增幅达101%，远超同期营收增速，凸显对流量投放的高度依赖。而这一比例已是优化后的结果，2022年其销售费用率曾高达73.7%，6.91亿元营收中5.09亿元用于营销，这种资源配置模式让高端定位的可持续性备受质疑。
值得关注的是，林清轩的营销打法深度绑定创始人孙来春的个人IP，这种“个人英雄式”策略在创业初期实现了低成本破圈，却也在上市后成为新的风险点。从2020年疫情期间写下《至暗时刻的一封信》带领导购线上求生，到2022年公开“炮轰”香奈儿红山茶花系列“不正当竞争”，将自己塑造为抵抗国际巨头的“悲情英雄”，相关话题阅读量近亿;再到2023年直播中当场喝下精华水回应质疑，如今更以“早6点开播、凌晨1点休息”的节奏深耕直播，甚至打造“家族IP矩阵”吸引流量，孙来春的个人影响力已深度嵌入品牌形象。
但上市后，这种强个人绑定模式的弊端逐渐显现。一方面，“网红”式的个人营销与高端品牌崇尚的经典、专业、距离感存在内在冲突，可能稀释品牌高端调性;另一方面，企业声誉与个人声誉深度捆绑，任何关于创始人的争议都可能引发品牌价值剧烈波动。更关键的是，创始人长期聚焦营销一线，可能固化企业的流量依赖，挤占研发、供应链建设等长期主义投入的资源。对于公众公司而言，真正的高端魅力应源于产品与品牌本身，而非个人表演。
面对资本市场的新规则，林清轩已开始布局第二增长曲线，在招股书中提出“从山茶花拓展到其他植物，推进多品牌战略”，目前已孵化小馨轩(敏感肌植物护肤)、华嫆庄(社区美容服务)两个新品牌。但现实是，2022-2025年上半年，新兴品牌收入占比始终在1%左右徘徊，短期内仍难以摆脱对主品牌与山茶花大单品的依赖。而自然堂、植物医生等同行也在冲刺资本市场，其中自然堂上半年营收达24.48亿元，林清轩当前的市值前十地位能否稳固，仍充满变数。
上市不是终点，而是林清轩高端化征程的新起点。资本市场期待的不仅是过去的增长故事，更是未来的可持续价值。对于林清轩而言，真正的挑战不在于敲钟瞬间的高光，而在于如何重构价值体系：让高端从定价与渠道的表层标签，沉淀为研发投入、产品创新的深层能力;让增长动力从创始人个人IP的流量红利，转向制度化的品牌生命力;让第二增长曲线从萌芽状态，成长为支撑长期发展的核心力量。
从一场成功的品牌创业，到一家值得长期信赖的公众企业，林清轩需要证明的是：国货高端护肤的可能性，不仅在于一瓶油的成功，更在于构建一个不依赖任何个体、能够穿越周期的高端品牌生态。这，才是“国货高端第一股”真正的价值所在。
本文来自微信公众号：美妆研究所SHOWCASE，作者：美妆研究所